棉花日内跌4%？ 机构点评：棉价拐点逐渐清晰

　　Omicron变异病毒引发市场恐慌，产业方面可能强化消费回落驱动，棉价有借此打破僵局选择向下的迹象。据笔者了解，在这长达一个半月的震荡期间，棉花市场多空分歧剧烈，部分参与者认为当下有复制09/11棉花超级牛市的可能。然而，笔者对比了当下和09/11主要的宏观资金和产业数据，认为虽然两次牛市资金背景不分伯仲，但产业环境却有巨大差异。09/11是真缺棉花，当下全球供需并不紧张，物流装运、新花抢收等局部性矛盾带来脉冲性驱动，难以经受产业链考验，最终消费端负反馈会把价格拉回正常状态。后市，在增产预期和消费回落的压力下，棉花市场会逐步从去库存周期转入累库存周期，棉价的拐点逐渐清晰。

   一、两次牛市行情对比

　　在大级别的牛市中，的主升浪一般发生在收获期，这个规律也适用于棉花市场。对比2009/11和2020/22这两次牛市行情，可以发现9月是一个重要的分水岭。在9月之前，这两次牛市无论是涨幅还是节奏都相差不大，大概从10000元/吨的历史低点上涨至17000-18000元/吨，累计涨幅约70%，也符合郑棉历次牛市的平均涨幅规律。但是，在9-11月的主升浪中，两者表现出现重大分化。2009/11牛市9-11月主升浪，棉价大概从17000元/吨上涨至34000元/吨，涨幅约100%。2020/22牛市9-11月主升浪，棉价大概从17000元/吨上涨至23000元/吨，涨幅约35%。导致两次牛市在主升浪阶段分化的原因，既有宏观资金的趋同性，也有产业环境的迥异性。

图1 两次牛市行情对比

数据来源：WIND、中粮期货研究院整理

   二、两次牛市基本面差异

图2 两次牛市基本面差异

数据来源：WIND、中粮期货研究院整理

　　这两次牛市的宏观资金背景都是危机后大放水，管理大举做多棉花，整体资金环境不分伯仲。2009/11牛市，是金融危机后全球央行共同放水救市，除欧美日外还有国内四万亿的配合。储资产负债表扩张约174%至2.6万亿美元，管理基金在美棉期货和期权市场的净多配置从-0.2万张至7.7万张。2020/22牛市，是疫情危机后欧美日央行放水救市，虽然缺乏国内配合，但美联储放水力度空前，管理基金的攻击性也更强。美联储资产负债表扩张约129%至8.7万亿美元，管理基金在美棉期货和期权市场的净多配置从-2.9万张至12.8万张。

（文章来源：中粮期货）